強気相場の到来、投資家が「降伏」してから
――投資家向けコラム「ハード・オン・ザ・ストリート」
「株式市場が生き残るためには、キャシー・ウッドは死ななければならない」
スター資産運用者であるウッド氏についてこう発言したウォール街のあるベテランは、悪意はないとしつつも、前回の強気相場の申し子であるキャシー氏に「天罰」が下るまで、次の強気相場に賭ける気にはならないと話す。
キャシー氏の旗艦ファンド「アーク・イノベーションETF（上場投資信託）」は2021年2月につけたピークから先月の安値までに4分の3余りを失ったにもかかわらず、そこまでの報いを受けることはなかった。同ETFには年初来、なお約20億ドル（約2700億円）の新たなマネーが流入している。多額の損失が生じているにもかかわらず、ゲームストップのようなミーム（はやりネタ）株を熱心に支持する投資家も、足元の急落を一時的な苦境だと考え、旗印に掲げる「HODL（精いっぱいしがみつく）」のモットーを堅持する覚悟だ。
市場がパニックに陥っているとみて、最も投機的な資産に再び足を踏み入れるという投資行動は、相場の持続的な回復を支えるセンチメントではない。5月のグーグルで「capitulation（降伏）」のキーワード検索は2008年10月以来の高水準に上った。ちょうど投資銀行リーマン・ブラザーズが破たんした翌月だ。その頃までには、S&P500種指数は1年前の高値からすでに38％下落しており、これ以上の痛みが広がるようには見えなかった。ところが、売りはなおも続いた。底入れしたのは2009年3月になってからで、さらに31％も下げた。米国投資信託協会（ICI）によると、その月でさえ、株式の投資信託からは数十億ドルの資金が流出した。一時的な持ち直しにしかすぎないとの懸念がくすぶっていたためだ。
弱気相場は残酷かもしれない。情報技術（IT）バブルが崩壊した2000年3月以降、ナスダック総合指数は2年半にわたり8回も平均30％以上の反発局面を迎えつつ、いずれも続かず失速していった。1929年の大暴落後の3年半にも、7回の持ち直し局面が訪れた。その頃までには全世代が株式投資に嫌気が差していた。
指標の中には、投資家が現時点で十分に悲観していることを示すものもある。例えば、米個人投資家協会（AAII）の強気・弱気センチメント調査は、35年の歴史の中で最も悲観的な水準をつけた7つのデータのうち、2つを記録した。ミシガン大学の消費者信頼感指数は先月、過去最低に沈んだ。
とはいえ、これは記録的なガソリン価格の高騰と地政学に関するおぞましいニュースによって、衝撃が広がっていることが大きい。株価のピークから底値まで23％の下落はかろうじて弱気相場の定義に当てはまる程度で、新型コロナウイルス感染が広がっていた2020年3月に起きた前回は、典型的な弱気相場ではなかった。各国の中央銀行と政府が一丸となって景気刺激策を発動したことで、断トツの史上最短記録で脱却したためだ。急ピッチで株価が復活を遂げただけではない。最も大きく跳ね上がったのは最もぜい弱な企業だった。赤字ハイテク企業に関するゴールドマン・サックスの指数は、3月の弱気相場の底入れから11カ月間に423％上昇と、涙の出るような暴騰ぶりだった。
このコロナ相場に限らず、投資家にとって総じて幸せな日々だった過去13年の経験が、非常に大きな失望へと個人投資家を向かわせているかもしれない。その背景にあるのは、米連邦準備制度理事会（FRB）が近くミスに気付き、政策を軌道修正するため、好感した買いが入るとの見立てだ。ウルフ・リサーチの首席投資ストラテジスト、クリス・セニエク氏は、これは反発局面に乗り遅れたくないとの不安であり、株価が割安になったとの感覚を示しているという。
「投資家は量的緩和と利下げ環境しか知らない」と述べるセニエク氏。「そのため押し目買いを入れる習慣が身についている」
一方、プロ投資家のセンチメントを測る注目指標では、足元で金融ニュースの見出しにも使われた「降伏」の心境がにじみ出ている。資産運用担当者を対象とするバンク・オブ・アメリカ（バンカメ）の月次調査では、通常よりもリスクテークを減らしているとの回答が2008年10月以来、最も高い水準に上った。
当時プロの間では極端な悲観論が広がっていたため、底入れがどれくらい先になるのか、そこから手掛かりは得られない。そのヒントを得ようと、資産運用会社GMOのアナリストが1990年代後半に開発した「コンフォートモデル」と呼ばれる枠組みがある。100年余りのデータを基に算出され、利益や経済状況から、投資家が割高な銘柄にマネーを投じることにどれほどリラックスしているかを驚くべき正確さで示すものだ。その結果は？ 6月末時点の株式市場の株価収益率（PER）は、あるべき水準をなお約50％上回っていることが判明した。
底入れを宣言することは明らかに、科学というよりはむしろアートだ。ラッセル・ネイピア氏が2005年に執筆した弱気相場に関する著作では、過去4回の弱気相場の局面で、底入れ前後2カ月のウォール・ストリート・ジャーナル（WSJ）の記事7万本を検証している。それによると、客観的に夜明け前が最も暗いとの概念を打ち破っている。通常はやや好材料が伝わる。だが、大きく取り上げられることはなく、投資家は大抵、怖くて行動を起こすことができない。
新たな強気相場の始まりを予測することは、非常に魅力的な知能ゲームだが、ほぼ不可能に近く、自らの資金をつぎ込んで試すことは得策ではない。むしろ、遅めよりは早めに買う、理想を言えばその両方で買うことだ。すでに底入れしているとの見方もあるだろうが、ウッド氏の揺らぎない人気は、おそらくそうではないことを裏付けている。ウッド氏のファンドは、ハイテクバブルの時に一世を風靡（ふうび）したジャナス・トゥエンティと比較されることが多い。米国の投資信託に流入するマネーの7割をジャナスが占めていた時期もあったほどだ。さらに驚くべきことに、運用責任者のスコット・ショーゼル氏は1999年、新規顧客の資金受け付けを中止するようファンドに要請。ファンドはその後、数年にわたる利益を帳消しにしており、受け付けを拒否された潜在顧客は、多額の損失から守られる結果となった。
ではショーゼル氏はどうなったのか？ 同氏は次の強気相場のピーク近くまで生き残り、満足しながら引退していった。今では家族の資産を運用しながら、コロラド州の農場で暮らしている。
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～私見～
要はまだ反転しませんよ。。。て事でいいんかな？
なぜなら株価の反転時期は機関も個人もすべて
投げ売りして売り物がなくなってすっかすかの
状態にならないといけないからってことですよね？
でも昔と違って今は個人のお金も結構あって
しかもＭＲＦとして膨大な額が積み上がっているから
売り物がなくスッカラカンになるってことは
無いのでは？って思います。
特に米国株式は何か凄いことが起きて一時的に
下がったとしても結局は右肩上がりですよね？
って周知の事実っぽくなってるので押し目で拾う人が
後を絶たないような気がします。
日本でもＳ＆Ｐ５００投信の資金流入は
ダントツで多いですからね
なのでそういうＳ＆Ｐ５００の資金流入が
大半であってアークに２０億ドル流入してても
それって全体から見たらはしたカネであり、
その事で全体を語るのはどうなんだろうね？
ってのがおナスの意見ではあります。
ＧＭＯアナリストが作った「コンフォートモデル」
ではまだＰＥＲがあるべき水準より５０％高いと
いう結果になっているようですが、
それならＧＭＯは株をまったく買ってないのでしょうか？
今後の株価がどうなるかは正直分かりません。
もっと下がるかもしれませんし、上昇するかも
しれません。プロが予測しても難しいのに
我々のような素人公人投資家が予測するだけ
時間の無駄だと思うので気にせずに積み立て投資
一定額ではなく騰落率によって買う額を多少の
変化をさせて少しでも安い時には多く買えるようにする
それだけを愚直にやってれば投資対象が
問題なければその内、収益を得れる事でしょう
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